FXWizard
Гуру форума
Болезнь Европы переходит в хроническую форму
В 2012 году Европа так и не попала в список развалившихся валютных союзов, и в этом ее главное достижение. Председатель Европейского центрального банка Марио Драги своими действиями предотвратил распад союза и помог лидерам европейских стран выиграть еще немного времени для проведения политических и институциональных реформ. Неужели они опять займутся переливанием из пустого в порожнее, вместо того, чтобы собраться и выплавить по-настоящему прочную, но гибкую стратегию? На самом деле, не многие ожидали от Европы компромисса и интеграции, которых ей удалось добиться на пике финансового кризиса. Механизмы контроля, теоретически, покушающиеся на суверенитет, уже приведены в действие в отношении национальных бюджетов, а в ближайшем будущем они распространятся и на 150 крупнейших банков Европы.
Европейский фонд обеспечения финансовой стабильности и его преемник, Европейский стабилизационный механизм (ESM) дают надежную опору небольшим странам, подвергшимся внешним потрясениям. Но главным фактором, обусловившим разворот в течении кризиса, стал ЕЦБ с его творческим подходом к предотвращению банковских и суверенных дефолтов. Конечно, мало кому под силу запомнить все акронимы, созданные им за последние три года, однако, LTRO (long-term refinancing operation, операции долгосрочного рефинансирования) и OMT (outright monetary transactions прямые денежные операции) надолго впечатались в сознание финансового мира, как двойная базука Европейского ЦБ.
И все же, базукой можно выиграть битву, но не войну. Для мира финансов это особенно актуально, потому что рынки, политики и простые люди быстро адаптируются к меняющимся условиям. Успешные шаги, предпринятые в 2012 году, помогли завершить острую фазу кризиса, но не излечили хронические болячки, причины, которые привели к его возникновению.
Конечно, рынки капитала снова открылись для крупных корпораций и многих европейских банков. Европа "чувствует себя" намного лучше. Но стоит ли судить о финансовом состоянии экономики только по стоимости кредитования, которая зачастую бывает слишком условным и субъективным показателем. ЕЦБ наряду с другими крупными центральными банками, обрушил на рынки потоки ликвидности, чтобы убедить финансовую общественность в том, что проблемы платежеспособности носят исключительно временный характер.
Решения Европейского совета, принятые в декабре, определили концепцию, сформулированную Драги прошлым летом. Однако, лидеры стран Европы отказались даже от частичного объединения рисков через временные соглашения о безработице. Банковский союз по-прежнему похож на треногу, где одна ножка выглядит надежной (в виде единой системы надзора), вместо второй ножки зубочистка (единая резолюция), а третьей ножки нет и вовсе (единая система страхования депозитов). Страны-кредиторы стремятся давать дефолтным активам как можно более узкие определения, чтобы сократить свои убытки, обесточивая тем самым наиболее важный инструмент, способный разорвать порочный круг взаимозависимости между банками и государствами - прямую перекапитализацию банков через финансирование ESM.
Наиболее платежеспособные европейские страны до сих пор считают, что монетарный союз может функционировать только в том случае, если всего его участники придерживаются ответственных макроэкономических политик и избегают дисбалансов. За этим доводом стоит железобетонная логика: союз, в котором налогоплательщики некоторых консервативных стран всегда платят за грехи безответственных соседей, не может быть политически устойчивым. Тем не менее, европейские лидеры так и не поняли, что в условиях быстрого и свободного движения капитала, механизмы контроля не всегда помогают предотвратить формирование дисбалансов.
В конце концов, одно из преимуществ Европы - ее способность объединять больших и маленьких, богатых и бедных, ориентированных на производство и на услуги. Несмотря на все различия, они должны соблюдать единую монетарную политику и, по крайней мере, в рамках текущей концепции, единую (и весьма строгую) фискальную политику.
Эта концепция подразумевает минимальные фискальные трансферы для сглаживания ассиметричного влияния на экономики различных внешних факторов. Предполагается, что регулирующие органы во Франкфурте и чиновники в Брюсселе будут вылавливать дисбалансы, прежде чем они перерастут в серьезную проблему.
Для европейской периферии этот минималистичный подход к фискальной интеграции значит лишь одно: уровни государственного и частного и государственного секторов должны снизиться до значений, совместимых с кредитным рейтингом ААА, потому как нет гарантии, что они смогут привлечь внешнее финансирование для своих устойчивых дисбалансов. Даже если сохранить крайне аккомодационную монетарную политику (которая при этом неприемлема и даже губительна для некоторых вполне здоровых экономик), периферию ждут долгие и мучительные десятилетия стагнации и трансформация высокой долгосрочной безработицы в потерянное поколение хронически неприкаянной молодежи.
Острый кризис редко приводит к возникновению политических движений, требующих перемен. Напротив, доминирует страх и стремление сохранить статус кво - в данном случае, европейскую интеграцию - именно такая ситуация просматривается в Греции, Испании, Португалии, Ирландии и Голландии с 2010 года. А вот потребность в изменениях начинает назревать, когда кризис переходит в хроническую фазу, тогда страх уступает место озлобленности и политическому экстремизму.
Вероятно, кто-то думает, что Япония своим примером доказывает обратное. В конечном счете, она пребывает в состоянии хронической дефляции и вялотекущего роста уже четверть века, при этом ей понадобилось почти двадцать лет, чтобы отобрать власть у Либерал-демократов (очевидно, лишь затем, чтобы вскоре вернуть ее им же). Но снижение ВВП на душу населения в Японии происходит постепенно, и, что еще важнее, безработица держится ниже 5.5% по сравнению с 20% в пяти наиболее кризисных экономиках европейской периферии. В бедах Японии виноваты в основном политики, в 1990-х годах не пожелавшие решать проблему банковского сектора и безнадежных долгов на рынке недвижимости.
Из этого и других банковских кризисов можно извлечь простой урок: от того, насколько быстро была диагностирована болезнь и начато лечение, зависит то, чем закончится для страны острая фаза кризиса - переходом в хроническую стадию, или быстрым восстановлением. Япония полагается на инвестиции своих домохозяйств в государственные долговые облигации, как на подушку безопасности на случай корректировки в корпоративном секторе, а также как на источник финансирования расходов. Уровень государственного долга в стране достиг 230% от ВВП. Европе не удастся использовать такую же стратегию.
Затяжные корректировки не для нее из-за локальных провалов на рынке труда с безработицей выше 20%, минимальными возможностями использовать фискальную политику для сглаживания неблагоприятных эффектов, и кредитора последней инстанции, действия которого ограничены предубеждениями и предпочтениями участников союза. Более того, у Европы не достаточно социальной прочности, чтобы осилить эту стратегию в связи с отсутствием культурного единства и большого количества иммигрантов.
Рецепт прост: исправьте банковскую систему, разделите бремя ошибок прошлого между странами и замените ОМТ на аналогичную базуку, превратив ESM в фонд помощи, способный справиться с проблемой любого масштаба. Планируемый переход на режим поручительства для частных кредиторов и готовность политиков принять дефолт в проблемных государствах, вероятно, положат конец фискальному беспределу. Но на этом сага Европы не закончится. Избавившись от гнева рынка, политикам придется столкнуться с яростью своих избирателей.
Подготовлено по материалам Project Syndicate
В 2012 году Европа так и не попала в список развалившихся валютных союзов, и в этом ее главное достижение. Председатель Европейского центрального банка Марио Драги своими действиями предотвратил распад союза и помог лидерам европейских стран выиграть еще немного времени для проведения политических и институциональных реформ. Неужели они опять займутся переливанием из пустого в порожнее, вместо того, чтобы собраться и выплавить по-настоящему прочную, но гибкую стратегию? На самом деле, не многие ожидали от Европы компромисса и интеграции, которых ей удалось добиться на пике финансового кризиса. Механизмы контроля, теоретически, покушающиеся на суверенитет, уже приведены в действие в отношении национальных бюджетов, а в ближайшем будущем они распространятся и на 150 крупнейших банков Европы.
Европейский фонд обеспечения финансовой стабильности и его преемник, Европейский стабилизационный механизм (ESM) дают надежную опору небольшим странам, подвергшимся внешним потрясениям. Но главным фактором, обусловившим разворот в течении кризиса, стал ЕЦБ с его творческим подходом к предотвращению банковских и суверенных дефолтов. Конечно, мало кому под силу запомнить все акронимы, созданные им за последние три года, однако, LTRO (long-term refinancing operation, операции долгосрочного рефинансирования) и OMT (outright monetary transactions прямые денежные операции) надолго впечатались в сознание финансового мира, как двойная базука Европейского ЦБ.
И все же, базукой можно выиграть битву, но не войну. Для мира финансов это особенно актуально, потому что рынки, политики и простые люди быстро адаптируются к меняющимся условиям. Успешные шаги, предпринятые в 2012 году, помогли завершить острую фазу кризиса, но не излечили хронические болячки, причины, которые привели к его возникновению.
Конечно, рынки капитала снова открылись для крупных корпораций и многих европейских банков. Европа "чувствует себя" намного лучше. Но стоит ли судить о финансовом состоянии экономики только по стоимости кредитования, которая зачастую бывает слишком условным и субъективным показателем. ЕЦБ наряду с другими крупными центральными банками, обрушил на рынки потоки ликвидности, чтобы убедить финансовую общественность в том, что проблемы платежеспособности носят исключительно временный характер.
Решения Европейского совета, принятые в декабре, определили концепцию, сформулированную Драги прошлым летом. Однако, лидеры стран Европы отказались даже от частичного объединения рисков через временные соглашения о безработице. Банковский союз по-прежнему похож на треногу, где одна ножка выглядит надежной (в виде единой системы надзора), вместо второй ножки зубочистка (единая резолюция), а третьей ножки нет и вовсе (единая система страхования депозитов). Страны-кредиторы стремятся давать дефолтным активам как можно более узкие определения, чтобы сократить свои убытки, обесточивая тем самым наиболее важный инструмент, способный разорвать порочный круг взаимозависимости между банками и государствами - прямую перекапитализацию банков через финансирование ESM.
Наиболее платежеспособные европейские страны до сих пор считают, что монетарный союз может функционировать только в том случае, если всего его участники придерживаются ответственных макроэкономических политик и избегают дисбалансов. За этим доводом стоит железобетонная логика: союз, в котором налогоплательщики некоторых консервативных стран всегда платят за грехи безответственных соседей, не может быть политически устойчивым. Тем не менее, европейские лидеры так и не поняли, что в условиях быстрого и свободного движения капитала, механизмы контроля не всегда помогают предотвратить формирование дисбалансов.
В конце концов, одно из преимуществ Европы - ее способность объединять больших и маленьких, богатых и бедных, ориентированных на производство и на услуги. Несмотря на все различия, они должны соблюдать единую монетарную политику и, по крайней мере, в рамках текущей концепции, единую (и весьма строгую) фискальную политику.
Эта концепция подразумевает минимальные фискальные трансферы для сглаживания ассиметричного влияния на экономики различных внешних факторов. Предполагается, что регулирующие органы во Франкфурте и чиновники в Брюсселе будут вылавливать дисбалансы, прежде чем они перерастут в серьезную проблему.
Для европейской периферии этот минималистичный подход к фискальной интеграции значит лишь одно: уровни государственного и частного и государственного секторов должны снизиться до значений, совместимых с кредитным рейтингом ААА, потому как нет гарантии, что они смогут привлечь внешнее финансирование для своих устойчивых дисбалансов. Даже если сохранить крайне аккомодационную монетарную политику (которая при этом неприемлема и даже губительна для некоторых вполне здоровых экономик), периферию ждут долгие и мучительные десятилетия стагнации и трансформация высокой долгосрочной безработицы в потерянное поколение хронически неприкаянной молодежи.
Острый кризис редко приводит к возникновению политических движений, требующих перемен. Напротив, доминирует страх и стремление сохранить статус кво - в данном случае, европейскую интеграцию - именно такая ситуация просматривается в Греции, Испании, Португалии, Ирландии и Голландии с 2010 года. А вот потребность в изменениях начинает назревать, когда кризис переходит в хроническую фазу, тогда страх уступает место озлобленности и политическому экстремизму.
Вероятно, кто-то думает, что Япония своим примером доказывает обратное. В конечном счете, она пребывает в состоянии хронической дефляции и вялотекущего роста уже четверть века, при этом ей понадобилось почти двадцать лет, чтобы отобрать власть у Либерал-демократов (очевидно, лишь затем, чтобы вскоре вернуть ее им же). Но снижение ВВП на душу населения в Японии происходит постепенно, и, что еще важнее, безработица держится ниже 5.5% по сравнению с 20% в пяти наиболее кризисных экономиках европейской периферии. В бедах Японии виноваты в основном политики, в 1990-х годах не пожелавшие решать проблему банковского сектора и безнадежных долгов на рынке недвижимости.
Из этого и других банковских кризисов можно извлечь простой урок: от того, насколько быстро была диагностирована болезнь и начато лечение, зависит то, чем закончится для страны острая фаза кризиса - переходом в хроническую стадию, или быстрым восстановлением. Япония полагается на инвестиции своих домохозяйств в государственные долговые облигации, как на подушку безопасности на случай корректировки в корпоративном секторе, а также как на источник финансирования расходов. Уровень государственного долга в стране достиг 230% от ВВП. Европе не удастся использовать такую же стратегию.
Затяжные корректировки не для нее из-за локальных провалов на рынке труда с безработицей выше 20%, минимальными возможностями использовать фискальную политику для сглаживания неблагоприятных эффектов, и кредитора последней инстанции, действия которого ограничены предубеждениями и предпочтениями участников союза. Более того, у Европы не достаточно социальной прочности, чтобы осилить эту стратегию в связи с отсутствием культурного единства и большого количества иммигрантов.
Рецепт прост: исправьте банковскую систему, разделите бремя ошибок прошлого между странами и замените ОМТ на аналогичную базуку, превратив ESM в фонд помощи, способный справиться с проблемой любого масштаба. Планируемый переход на режим поручительства для частных кредиторов и готовность политиков принять дефолт в проблемных государствах, вероятно, положат конец фискальному беспределу. Но на этом сага Европы не закончится. Избавившись от гнева рынка, политикам придется столкнуться с яростью своих избирателей.
Подготовлено по материалам Project Syndicate