Еженедельный обзор 27 августа-31 августа
Когда Солнце близится к закату,
тени пигмеев становятся невероятно большими…
На минувшей неделе рынки фиксировали долгожданные сигналы от ФРС и Бена Бернанке: публикация бежевой книги (29 августа) и выступление главы ФРС в Джексон Хоуле (31 августа).
Значение этих событий достаточно велики поскольку США остаются главным драйвером динамики на финансовых рынках.
ФРС заняла выжидательную позицию, оставив за собой и право и аргументы в пользу включения новой программы количественного смягчения. Точные сроки и инструменты не названы. Вопрос остается открытым и насущным.
В фокусе внимания инвесторов продолжили оставаться котировки золота, которые в последнее время рассматриваются как опережающий индикатор «включения печатного станка».
Gold. Цены на золото (индикатор страха) четко отработали выступление главы ФРС 31 августа, показав резкий рывок вверх: с 1 646 до 1 692 $/тр. унц. (+2,7% за день). Накануне, на напротяжении недели наблюдалось преимущественное боковое движение цены. Фактически, цены на золото вернулись к мартовским уровням. Напомним, что тогда они по инерции продолжали отрабатывать количественное смягчение от ЕЦБ (LTROI в декабре 2011 и LTROII в феврале 2012).
Пока нет основания для серьезного разворота восходящей тенденции, которая началась со второй половины лета (окончательный уход ликвидности и крупных объёмов с фондовых рынков).
Мы ожидаем, что цены немного откорректируются к уровням коридора в 1 650-1 670 $/тр. унц., однако останутся в восходящей тенденции (см. рис. 1).
Источник: Metatrader
Рис. 1 Золото, четырех часовой график, 50 EMA
Вполне возможно, что уровень в 1 670 $/тр. унц. станет новым локальным уровнем поддержки для восходящей тенденции.
Наше мнение. Инерция в золоте продолжает оставаться очень сильной. Накануне можно было видеть хорошую консолидацию цен на растущих объёмах. ФРС сохранил интригу, растянул и даже усилил её моментом неопределенности срока запуска. Это то, что нужно для этого инструмента.
Фондовые рынки прореагировали на информацию FOMC небольшой просадкой (0,3-0,5%), не торопясь уходить вниз. Необходимо ометить, что объемы торгов на фондовых рынках остаются невероятно слабыми.
Накануне этих событий вышел блок важной макроэкономической статистики по США. 29 августа вышли обновленные (уточненные и скорректированные) данные по ВВП США во II квартале 2012.: 1,7% роста (кв. к кв.) или $13,56 трлн. Вместо ранее озвученных 1,5%.
Таким образом, можно видеть, что накануне решения о целесообразности стимулирующих мер ВВП США был вытянут вверх (whitewash). ФРС явно затягивает со стимулирующими мерами, правоцируя на активность конкурентов: Европу, Китай («ты умри сегодня, а я завтра»).
Дефлятор ВВП США (публикация – 29 августа), характеризующий общий рост цен в экономике во втором квартале составил 15,1%.
Примечание. Дефлятор валового внутреннего продукта (дефлятор ВВП) - ценовой индекс, созданный для измерения общего уровня цен на товары и услуги за определенный период в экономике. GDP Deflator - является аналогом индекса потребительских цен (CPI), и показывает изменение уровня цен всех товаров, входящих в состав ВВП.
По этому показателю четко видно, что мировая эмиссия «делает свое дело» - цены растут. Другое дело, что падает потребительский спрос и сокращаются абсолютные объемы продаж или имеет место отложенное банкротство (наращивание кредитного рычага). Имеет место инфляция издержек (рост затрат, переоценка), при отсутствии инфляции потребления (падение доходов, рост стоимости кредита). Говорить однозначно просто (односторонне) о дефляции или инфляции нельзя.
К тому же, внимательный читатель отметит, что при таком высоком дефляторе ВВП (15%), сам рост ВВП (в несколько процентов) может оказаться крайне сомнительным за счет раздувания ценовой составляющей и таинственной компоненты финансового сектора, которая в развитых странах составляет до 80% ВВП.
Исходя из этого показателя становится понятно, что издержки американских производителей неуклонно растут. В совокупности с падением мирового спроса (Европа, Китай и пр.), укреплением американской валюты (с марта) – это создает тенденцию сильного давления на американскую экономику (главное - производителей).
Пока благодаря эмиссии, росту трансфертов и притоку капитала США удается поддерживать положительную динамику своего ВВП на приемлемом уровне. Так, того же 29 августа вышли данные по личным потребительским расходам во втором квартале - $9,6 трлн (или 70,1% ВВП соответственно). Темпы роста данной статьи коррелируют на 100% с ростом ВВП США во II квартале 2012 г. – 1,7% (кв. к кв.).
Примечание. Личные потребительские расходы - часть национального продукта; общие расходы домохозяйств на потребительские услуги и товары длительного и кратковременного пользования, произведенные внутри страны и импортированные из-за границы.
Бежевая книга. Как всегда этот источник оперирует чересчур обтекаемыми понятиями, оставляя за ФРС место для маневра и отсылая читателя к собственному анализу ситуации.
Справка. Бежевая книга (Fed’s Beige Book) - публикуемый восемь раз в год в США экономический обзор ФРС; дайджест отчётов двенадцати Федеральных резервных банков. Обзор характеризует сферу промышленного производства, услуг, сельского хозяйства, финансовые институты, рынок труда, рынок недвижимости. Т.е. квинтэссенция состояния экономики США (snapshot).
Ознакомиться с оригиналами можно по данной ссылке. Данные отражают события на 20 августа т.г.
Среди основных тезисов данного документа можно отметить следующие.
Позитив. Умеренный рост розничных продаж, рост продаж в автомобильном сегменте. Улучшения конъюнктуры на рынке жилья (первичный и вторичный рынок).
Негатив. Падение продаж промышленных товаров и товаров длительного пользования. Рост делового спроса на кредиты во многом был создан со стороны малых и средних фирм и объясняется целями рефинансирования, а не финансирования капитальных расходов (ивестиций). Рос цен на сельхоз. продукцию и издержек сельхоз производителей вследствие ухудшения погодных условий (засуха).
Опасения продолжает вызывать рынок труда. Показатель безработицы – 8,3% (от общей рабочей силы).
Примечание. Показатель безработицы США рассчитывается на основе опроса 60 тыс. домохозяйств. Человек считается безработным, если он не имеет работы на момент интервью, и искал ее в течение последних 4 недель. Таким образом, в США, если человек не ищет работу, то он выбывает из состава рабочей силы и не учитывется при расчете нормы безработицы. Получается, если в США все безработные прекратят поиск работы, то безработица будет равна нулю. Этот метод расчета делает индикатор безработицы США отдаленным от реальности.
Итог. В 6 из 12 округов ФРС рост был в этот период сдержанным (modest), в трех - умеренным (moderate), в одном округе отмечен спад, в двух - тенденции в экономике характеризуются как неоднозначные.
Колосс на глиняных ногах. На наш взгляд экономика США продолжает держаться за счет ряда факторов. Приток капитала в следствие обострения мировой рецессии (объективный фактор бегства) и закошмаривания Европы, Китая (субъективный фактор). Раскрутка на этой волне рынка госдолга (TWIST) и укрепление позиций банковского сектора… Сильный рост государственных расходов, бюджетного дефицита и госдолга. Напомним, что последние несколько лет расходы федерального бюджета США стабильно превышают доходы более, чем на 50%. Бюджетный дефицит превышает $1,5 трл. (около 10% ВВП). Т.е. США – это страна с финансовым диабетом и стероидными мускулами, которые вот вот «сдуются», если кто-то сделает дырочку в нужном месте.
Рост розницы пока удается поддерживать в основном не за счет поддержки и развития национального производителя, а за счет наращивания импорта. Об этом явно свидетельствует динамика торгового баланса (Balance of Trade) США (см. рис. 2).
Источник: Евростат
Рис. 2 Динамика торгового баланса США, млн долларов
Выступление Бена Бернанке в Джексон Хоуле по сути резюмировало информацию Бежевой книги. Глава ФРС добавил, что длительная слабость на рынке труда и высокая безработица ведут к структурному разрушению экономики США, её модели. Т.е. люди начинают переквалифицироваться, предприятия теряют ценные кадры и пр. Возврата может не быть, даже если погода станет лучше.
Среди основных вызовов Бернанке так же отметил: слабещий мировой спрос, слабость американского рынка жилья, проблемы Европы, перспективы фискального обрыва.
Примечание. Fiscal cliff (фискальный обрыв, фискальный утёс) — так прозвали ситуацию в бюджетном секторе США, когда с 1 января 2013 года автоматически должны быть повышены налоги и сокращены расходы на общую сумму $600 млрд или 6%. Согласно прогнозам CBO, это может привести к сокращению американской экономики на 0,5%. Повышение налогов и сокращение расходов связано с истечением срока действий программ, предусмотренных 2 законами: Закон о налоговых льготах 2010 г., Закон о бюджетном контроле 2011 г.
Таким образом, ФРС оставила за собой право на использование активной монетарной политики, в случае если это понадобится для стимулирования роста экономики.
Итоговый вывод: прокует ли кукушка новое ку? Рост США нужен, ну хоть какой-то, посколько США – это страна ссудного процента. И если экономика расти не будет, то не из чего будет отдавать процент. При осутствии роста бизнес резко уходит в убытки (высокая зарычагованность, утончается его капитализация), а банковский сектор вынужден сворачиваться и банкротиться.
Как бы там ни было, но США являются частью мирового рынка. Опережающие индикаторы указывают на усугубление ситуации в мировой экономике. Цены на сталь, один из главных инвестиционных показателей свидетельствуют о том, что мир готовится к глубокой рецессии. Так, цены на стальную заготовку в Лондоне (LME) упали ниже плинтуса – 365 $/тонну (более 30% с начала года). Цены падают продолжительно, уже более полугода. Даже окончание Рамадана (19 августа) не смогло поднять конъюнктуру данного товара.
Практически любому здравому человеку понятно, что таким странам, как США, с высоким финансовым рычагом и высокими трансфертами, любое колебание конъюнктуры более 5-10% может нанести роковой удар: посыпятся все бизнес-цепочки.
Если программы количественного смягчения (QE1 в 2009 г. -$1,7 трлн, QE2 в 2010 г. – $600 млрд; Light QE3 или TWIST в 2011-2012 гг. – $667 млрд), проводимые ранее осуществлялись в условиях падения денежного мультипликатора (M3/М0: приблизительно с 15 до 4,5) и обострения кризиса ликвидности (неплатежи, рушились цепочки), то на данный момент ситуация несколько другая. Финансовый сектор сколапсировал, кризиса ликвидности нет - есть кризис спроса. Корпорации и агенты рынков накопили достаточно свободного кэша и ликвидов, не загоняя их в длинные схемы. Сейчас, при запуске прямого QE рынки могут просто взорваться (задраться) от впрыскивания денег. А это нежелательно и сведет всю программу на нет. Деньги должны рассредоточиться, ретранслироваться в экономику. И если этого не будет - последствия могут быть нехорошими (неуправляемая реакция). К тому же прямое впрыскивание ликвидности может ослабить концентрацию мировой ликвидности вокруг США. Так долго пришлось её туда загонять, столько страха сгенерировать вокруг конкурентов из Европы и Азии, столько пота и крови для американских рейтинговых агентств это стоило (самые большие бонусы по результату 2011-2012 гг.).
И если капитал в поисках быстрых денег выйдет из американского госдолга – он может уже и не вернуться. Его подхватят Ангела Меркель, Марио Драги и Вэнь Зьябао в свой TWIST. Возьмут под руки и уведут…И чем тогда финансировать госбюджет, рынок жилья и пр.
С дугой стороны, падение мировой конъюнктуры вынудит ФРС, рано или поздно, пойти на радикальные меры. Возможно для этих мер нужно будет дойти до крайности (налогово-бюджетного обрыва). Тогда эмиссия будет выглядеть благом и не будет выглядеть черезчур. Или - управляемый кардибалет со стихийными бедствиями…
Сейчас толпы трейдеров и управляющих активами, которые уже готовятся пересесть на трактора, находится в готовности повести полки капитала клиентов в свой последний бой и скупать активы… но, кроме как к образованию рокового пузыря это ни к чему не приведет. Нужно крутить капитал, создавать турбулентность, чтобы он заходил в экономику с разных сторон.
Поездка Ангелы Меркель в Китай накануне выступления Бена Бернанке, на наш взгляд, вызвана обеспокоенностью Германии по поводу затягивания с включением печатного станка ФРС.
В этом случае для своего TWISTа Европе понадобятся Китайские валютные резервы, их участие в рынке госдолга европейских стран. Падение экономической активности в Китае заставляет эту страну искать рынки сбыта. Германия, как новый хозяин Европы (Четвертый рейх), выступила гарантом этих рынков сбыта для китайской продукции в Европе. Сбыт - на поддержку в европейском TWISTe.
Ловушка ликвидности (liquidity trap): кто первым оттуда выберется? Фактически, Европа находится в тех же условиях, что и США: снижение процентных ставок больше не работает (ловушка ликвидности). Деньги не идут в падающую экономику и неокупающиеся инвестиции. Ликивдности предостаточно, кэш в балансах предприятий раздулся до невероятных размеров. Включение печатного станка раньше конкурентов только наруку последним, поскольку вызывает отток ликвидности в их пользу и снижает курс валюты. Действия ЕЦБ в (LTRO, понижение ставки рефинасирования) показали низкую эффективность ретрансляции эмиссионных денег в реальную экономику. А если деньги туда не идут, то идет катострофическое увеличение их предложения и падение стоимости валютной единицы (пример – евро).
Стало быть выход видится либо в том, чтобы красиво крутить TWIST на рынке госдолга и ретранслировать хоть как-то деньги в реальную экономику через госрасходы, либо идти по пути усиления геополитических союзов: заключать долгосрочные договора на сбыт, обмениваться спросом, поддерживать друг друга капиталом и валютными резервами.
Мы уверены, что последний путь является более устойчивым и пожалй единственным в долгосрочной перспективе.
Этим путем идут сегодня Германия, Китай, Росиия и партеры. Именно в этой когорте необходимо искать ликвидные инвестиции на среднесрочную перспективу.
Аналитическая служба uTrader
